【作　　者】
张 晶 张永安（博士生导师）

【作者单位】
北京工业大学经济与管理学院 北京 100124

【摘　　要】

      【摘要】 本文以2006 ~ 2008年间我国沪深两市的158起并购事件为研究样本，运用概率选择模型（Probit）实证分析了主并方股权结构对并购支付方式选择的影响。研究结果表明，国有性质的控股股东采用现金支付的可能性更大；当主并方大股东的持股比例位于中间水平（20% ~ 60%）时，为避免控制权转移，主并方倾向于现金支付，而当持股比例较低（低于20%）或较高（高于60%）时则更倾向于股票支付；主并方管理层持股比例越高，采用现金支付的可能性越大。
　　【关键词】 并购   股权结构   支付方式

　　 影响上市公司并购行为的最重要因素有三个：上市公司的股权结构、财务状况和行业背景。其中，股权结构包括股东的类型以及各种类型股东持有股份的比例，也包括股权的分布状况，即股权的集中程度或分散程度。由于股权结构与各利益相关者的并购动机相关联，因此会对上市公司的并购行为产生最为直接的影响。
　　在并购的行为选择中，支付方式的选择是并购决策过程中的重要环节，同时也是决定一项并购能否顺利完成的重要因素之一。我国资本市场上并购的支付方式以现金支付为主，其原因是股票支付、定向增发等支付方式的采用需要一个有效的资本市场，而在股权分置时期，存在着流通股与非流通股同股不同价的问题，如果进行换股并购，各种不同性质股权的换股比例难以确定，定向增发的价格也难以确定。随着股权分置改革的深化，并购的支付方式也发生了很大的变化，具体表现在：非流通股逐渐得到流通，其不仅增加了股票市场的流动性，而且使二级市场上的股价更能体现上市公司的价值，这就为并购中的股票对价支付创造了条件。另外，股改也推动了与并购相关的法律法规的不断完善。新的《上市公司收购管理办法》规定：“收购人可以采用现金、证券、现金与证券相结合等合法方式支付收购上市公司的价款”。这为不同支付方式的使用提供了制度保障，使并购支付方式呈现出多元化趋势。
　　　本文将基于后股权分置时代的制度背景，选择以上市公司为主体的并购交易为样本，分别从主并方控股股东属性、第一大股东持股比例和管理层持股比例三个方面阐述不同的股权结构对并购支付方式的影响。