【作　　者】
贾秀彦 郝佳宁

【作者单位】
（四川建筑职业技术学院经济管理系 四川德阳 618000 四川建筑职业技术学院土木工程系 四川德阳 618000）

【摘　　要】
一、问题的提出
企业价值评估是CPA考试“财务成本管理”这一项中很重要的部分，其中现金流量折现模型是必考点，也有一定的难度。而现金流量折现模型运用中，计算现金流量和确定评估企业的稳定增长期是非常重要的。多数考生通常未能熟练掌握以上知识点。
1. 稳定增长期现金流量的计算。计算现金流量是个较复杂的过程，涉及很多变量，只要一步计算有误，结果必然出错，所以现金流量的计算一定要谨慎。
大家在计算现金流量的过程中可能会遇到如下问题：企业第1年、第2年的销售增长率为7%，第3年进入稳定增长期，增长率为2%，并且税后经营净利、净经营性长期资产、经营营运资本对销售的百分比维持当前的状态一直不变。问第三年进入稳定状态，那第三年的现金流量是否等于第二年的现金流量×（1+稳定增长率）？
2. 稳定增长期的确定。现金流量折现模型中，最常见的情况是两阶段增长模型，确定由哪一年进入后续稳定增长期非常关键，它直接关系到现金流量的折现期数。
大家在学习的过程中可能会遇到这样的问题：如企业第1年、第2年的销售增长率为7%，第3年的增长率为2%，第4年进入稳定增长期，那么稳定增长期是从第三年开始还是从第四年开始，从不同的年份开始对企业价值的计算是否有影响？
二、问题验证解析
1. 稳定增长期现金流量的计算。设税后经营净利、净经营性长期资产、经营营运资本分别用A、B、C表示，实体现金流量用F表示，每一年的值用角标表示：
A1=A0×（1+7%）  A2=A1×（1+7%）  A3=A2×（1+2%）  A4=A3×（1+2%）
B1=B0×（1+7%）  B2=B1×（1+7%）  B3=B2×（1+2%）  B4=B3×（1+2%）
C1=C0×（1+7%）  C2=C1×（1+7%）  C3=C2×（1+2%）  C4=C3×（1+2%）
F1=A0×（1+7%）-［Ｂ0×（1+7%）-Ｂ0］-［C0×（1+7%）-C0］=A0×（1+7%）-Ｂ0×7%-C0×7%
F2=A0×（1+7%）2-［Ｂ0×（1+7%）2-Ｂ0×（1+7%）］-［C0×（1+7%）2-C0×（1+7%）］=A0×（1+7%）2-Ｂ0×（1+7%）×7%-C0×（1+7%）×7%
F3=A0×（1+7%）2×（1+2%）-［Ｂ0×（1+7%）2×（1+2%）-Ｂ0×（1+7%）2］-［C0×（1+7%）2×（1+2%）-C0×（1+7%）2］=A0×（1+7%）2×（1+2%）-Ｂ0×（1+7%）2×2%-C0×（1+7%）2×2%
F4=A0×（1+7%）2×（1+2%）2-［Ｂ0×（1+7%）2×（1+2%）2
-Ｂ0×（1+7%）2×（1+2%）］-［C0×（1+7%）2×（1+2%）2-C0×（1+7%）2×（1+2%）］=A0×（1+7%）2×（1+2%）2-Ｂ0×（1+7%）2×2%×（1+2%）-C0×（1+7%）2×2%×（1+2%）
由上式可知：
F1×（1+7%）=F2   F3≠F2×（1+2%）   F4=F3×（1+2%）
2. 稳定增长期的确定。设实体现金流量为F，企业的实体价值为V，折现率为Rs，每一年的数值用角标表示：
（1）将第3年之后作为后续增长期，则：
V=F1×（P/F，Rs，1）+F2×（P/F，Rs，2）+F3×（P/F，Rs，2）/（Rs-g）
（2）将第4年之后作为后续增长期，由前面的分析可知：F4=F3×（1+g），则：
V=F1×（P/F，Rs，1）+F2×（P/F，Rs，2）+F3×（P/F，Rs，3）+F4×（P/F，Rs，3）/（Rs-g）
=F1×（P/F，Rs，1）+F2×（P/F，Rs，2）+F3/（1+Rs）3+F3×（1+g）/（Rs-g）×（1+Rs）3
=F1×（P/F，Rs，1）+F2×（P/F，Rs，2）+F3/（1+Rs）3［1+（1+g）/（Rs-g）］
=F1×（P/F，Rs，1）+F2×（P/F，Rs，2）+F3/（1+Rs）2×（Rs-g）
=F1×（P/F，Rs，1）+F2×（P/F，Rs，2）+F3×（P/F，Rs，2）/（Rs-g）
与将三年作为后续期计算的实体价值相同，所以无论是将三年作为后续期还是将四年作为后续期，计算得出的实体价值V是一样的。○