【作　　者】
赵景芬 戴蓬军（博士生导师）

【作者单位】
（沈阳农业大学经济管理学院 沈阳 110866）

【摘　　要】

      【摘要】本文运用主成分分析法对我国沪深两市农业上市公司2006 ~ 2011年的多元化经营与综合绩效的关系进行了实证研究，结果表明：我国农业上市公司多元化经营水平与综合绩效呈负相关关系，即农业上市公司进行多元化经营降低了企业的绩效，不利于带动农业产业化的发展。
【关键词】农业上市公司   多元化经营   企业业绩   农业产业化

一、引言
我国农业上市公司数量仅占全部上市公司近2.4%，在资本市场中属于弱小板块。农业是我国国民经济的基础，国家提出用农业产业化来带动农业的发展。农业产业化一个基本特征就是产业一体化，要形成市场牵龙头、龙头带基地、基地连农户的农工贸一体化经营模式。因此，农业产业化的发展离不开农业龙头企业的发展。而农业上市公司作为农业产业化龙头企业的代表，依靠资本市场，可以在较大程度上解决农业产业化发展中的资金短缺问题。从这点上来说，农业上市公司能够加快农业产业化进程，促进农业产业与资本市场结合，在农业产业化过程中起着至关重要的市场纽带作用。
但是，当前农业上市公司在发展过程中还存在着数量少、规模小、比较效益低、亏损比例较高等方面的问题。还有一些农业上市公司为了追求短期资本效率，进行了与农业产业化关系不大的多元化投资经营，将资金转投到了其他利润较高的行业如化工、房地产、生物制药、餐饮、贸易、金融证券、创业投资、电子通讯等，抽取了农业产业化的血脉——资金，严重地影响了农业上市公司主业的健康成长，应引起重视。
农业上市公司的多元化经营是否有利于带动农业产业化的发展？是否有利于提高自身的业绩水平？弄清这些问题对正确引导农业上市公司投资行为，提升上市公司对农业产业化的拉动作用非常重要。本文在总结和借鉴已有研究成果的基础上，运用主成分分析方法对农业上市公司的多元化经营与综合绩效的关系进行了实证研究，得出了农业上市公司多元化经营与企业绩效呈负相关关系的结论。
二、多元化经营和绩效关系的理论简述
多元化经营一直是战略管理领域研究的重点，国内外有关多元化经营的研究文献较多，比较一致的观点认为，多元化经营有利也有弊，多元化经营对公司绩效的影响取决于收益与成本的综合比较（Chen和Ho，2000）。
1. 国外对于多元化经营与绩效关系研究的文献比较多，其主要有三种观点：多元化经营溢价说、多元化经营折价说和多元化经营与绩效无关说。
Rumelt（1974）最早对多元化经营与企业绩效的关系进行了实证研究，他将多元化经营类型分为了九种，并且将多元化经营范围锁定在企业核心能力范围之内，结果表明，主导集约型和相关集约型的利润率和成长性都显著优于其他类型，垂直一体化和非相关多元化的绩效最差。此后，Capon等（1988）、Hubbard和Palia （1999）、Hadlock等（2001），运用不同国家的数据论证了多元化经营可以提高绩效以及缓解信息不对称、合约执行不力及市场监管不当的问题。
而另外一些学者如Lang和Stulz（1994）采用托宾Q值作为业绩衡量指标，研究表明，公司业务的集中度与托宾Q值正相关，与专业化公司相比，多元化经营公司的折价平均在0.23 ~ 1.48之间；Servaes（1996）、Rajah等（2000）、Berger和Ofek（1995）、Denis等（1997）、Lins和Servaes（1999；2002）等的实证结论也证明多元化经营存在折价，折价的原因一是由于较高的代理成本，二是多元化经营带来了高风险。
还有一些学者研究发现多元化经营与绩效无关，Gort（1962）是最早得出此结论的学者，他以SIC计量多元化经营程度，对美国111家大型制造业企业1947 ~ 1957年多元化经营发展进行数量分析，发现多元化经营战略与企业绩效之间没有显著相关性。Lubatkin、Neill（1988）也认为，相关多元化经营和非相关多元化经营在收益方面并没有明显的差异。
2. 我国学者对于多元化经营绩效关系的研究由于研究方法不同而结论不一致。张翼（2005）等利用沪深两市2002年的1 032家非金融公司作为样本，选择资产收益率和托宾Q值作为公司绩效的衡量指标，研究发现，多元化经营程度与资产收益率负相关，而与托宾Q值呈正相关关系。许陈生等（2006）运用2004年231家中国上市公司的数据，采用多元线性回归方法，发现多元化经营公司与绩效存在着负相关关系。魏锋（2007）基于1999 ~ 2004年的数据研究表明，多元化经营与公司绩效存在着负相关关系。朱江（1999）以1997年公布了主营业务收入有效信息的146家上市公司为样本，采用每股盈余、净资产收益率、营业毛利率以及调整后的净资产收益率作为企业经营绩效的度量指标，研究结果表明，企业多元化经营程度和经营绩效之间不存在显著的因果关系。上述研究都表明，公司多元化经营同绩效不存在正相关关系。
而农业上市公司的多元化经营问题也一直是许多学者研究的焦点，但是相关实证研究并不多。王莹（2006）对农业上市公司多元化经营绩效进行了实证研究，所采用的方法是简单的相关分析和方差分析，而且衡量多元化经营的指标也是单一的。熊风华等（2009）采用2004 ~ 2007年的面板数据，对多元化经营和农业上市公司的经营绩效进行了实证研究，结果表明，多元化经营程度与经营绩效呈负相关关系。
三、研究设计
1. 样本的选择。本文以沪深两市的农业上市公司为研究样本，选取2006 ~ 2011年数据进行分析。研究样本按以下原则选取：①剔除同时发行B股的中鲁B公司；②剔除2006年以后上市的公司； ③剔除其他变量数据无法查找确认和数据异常的公司；④剔除已经转型或者拟转型、不再属于农业的上市公司。最终选取46家上市公司作为研究样本。
研究数据全部取自上市公司在巨潮资讯网所公布的年度报告。有关多元化经营指标方面的数据由作者查找并计算得出。其他一般财务数据来自于CSMAR系列研究数据库中的“中国上市公司财务指标分析数据库”。
2. 变量的选取。
（1）多元化经营变量。一是行业数目法（N）。即农业上市公司跨行业经营的数目，所跨行业数目越多，多元化经营规模越大。行业划分的依据是证监会发布的《上市公司行业分类指引》，本文根据农业上市公司年报中所披露的行业收入占总收入5%以上的作为一个行业数，不足5%的划入其他行业。
二是平均信息量指数（entropy index）。其公式为：
[EDI=i=1nPiln（1Pi）]
式中Pi为第i类业务分部的销售收入占总销售收入的比例。该值越大代表多元化经营程度越高。
为了避免年份不同得出的结论不同，本文多元化经营程度的指标采用2006 ~ 2011年的均值。
（2）公司绩效变量。为了得到更为有价值的信息，准确、全面地把握农业上市公司经营绩效的整体状况，本文对农业上市公司经营绩效做出综合的评价，采用2006 ~ 2011年的绩效均值进行主成分分析；然后用主成分分析的结果来考察综合绩效与多元化经营程度的关系。
在经营绩效指标的选择上，本文参照国内外学者的研究经验特别是我国学者的研究方法，选取盈利能力、资产营运能力、偿债能力、盈余现金保障能力、成长能力等五个指标作为决策相关性的表征变量，如表1所示：

为了考察数据是否适合做主成分分析，我们运用KMO和Bartlett’s Test 进行检验。检验的结果为KMO=0.702，说明适合使用因子分析方法，Bartlett检验值=808.157，且P值小于0.000 1，说明财务指标平均值不是一个单位矩阵，适合进行主成分分析。根据主成分分析的步骤即可得到综合指标F。
（3）控制变量。我们将农业上市公司其他影响绩效的指标选作控制变量，这些指标是公司的规模用总资产（ASSET）的自然对数来表示。已有研究表明，由于存在规模效应，因而随着公司规模的扩大，公司业绩也会随之提高。因此我们加入公司年末总资产的自然对数作为公司控制变量。
负债比率（DEBT）。公司负债比率对公司的绩效有影响。一方面，随着负债率的提高，将带来更多的税盾优惠，另一方面，负债率的提高也增加了公司的破产风险。因此，模型中加入公司负债比率控制变量。
上市年限（AGE）。我国上市公司IPO普遍存在着盈余管理行为，上市后随着应计项目已提前结转收入而减少公司业绩。股市上流传着“一年绩优，两年绩平，三年亏损，四年重组”的俗语就是一个很好的印证。卢文彬和朱红军（2001）的研究也证明，上市公司IPO当年及其后3年的经营业绩呈现逐渐下降的趋势，因此模型中加入上市年限这一控制变量。
同时，以往研究也表明，股权制衡（SHARE）和高管激励（SALARY）都对上市公司绩效有不同程度的影响，因此在模型中引入股权制衡和高管激励这一控制变量。
3. 回归模型。农业上市公司综合绩效得分F作为被解释变量，将多元化经营指标涉及的行业数目（N）和平均信息量指数（EDI）作为被解释变量， 建立如下回归模型：
F=a+b1H+b2EDI+b3ASSET+b4AGE+b5DEBT+b6SHARE+b7SALARY+[ε]
模型中各个指标含义及计算方法如表2所示：

四、实证研究结果及分析
1. 描述性统计分析。本文对农业上市公司涉及非主业的行业情况进行了描述性统计，结果如表3所示：

从表3可以看出，有5家上市公司涉及的非主业行业只有1个，即这些公司进行的是专业化经营；农业上市公司多元化经营最多涉及的行业数量是5个，均值为2.236，中位数是2。从2006 ~ 2011年间的数据来看，这些农业上市公司涉及主业外4个行业的有9家，占上市公司总数近20%，涉及主业外3个以上行业的有23家，占全部样本数量的一半，还有1家农业上市公司涉及主业外5个以上行业。可见，我国农业上市公司多元化经营比较普遍。平均信息量指数EDI的均值分别是0.601，平均信息量指数EDI与多元化经营呈正向变动关系，指标的标准差都不大，说明农业上市公司的多元化经营程度总体差距不大。公司的综合绩效F最大值为1.548，最小值为-0.942，标准差为0.452，绩效总体差距不大。
2. 回归分析。回归分析采用的软件是Stata8.0，方差膨胀因子（VIF）为4.01，说明模型不存在严重的多重共线性，适合做回归分析。回归结果如表4所示：

从表4统计检验结果看，调整后的R2为62.35%，表明模型总体解释力较好。回归结果的F值为18.29，说明模型回归结果显著，回归方程具有解释意义。两个衡量多元化经营程度的指标N和EDI的回归P值分别是0.025和0.049，说明在控制了企业规模、公司年龄、负债比率和股权制衡及高管激励等控制变量对绩效的影响之后， N与EDI与农业上市公司综合绩效F在5%的水平上显著负相关，这表明农业上市公司多元化经营对于其综合绩效的影响是负面的，再一次印证了我国农业上市公司存在多元化经营折价的现象。
从控制变量的回归结果看，负债比率和高管激励与公司的综合绩效在5%的水平上显著相关，但是它们对绩效的影响是不同的，负债比率与农业上市公司的综合绩效负相关，即较高的负债比率会降低农业上市公司的综合绩效，这说明我国农业上市公司没有享受到税盾带来的好处，而是受到破产风险和债务契约的约束，降低了企业的绩效。高管激励则与农业上市公司的综合绩效正相关，说明进行高管激励有助于提高农业上市公司的业绩。公司年龄同农业上市公司的综合绩效在10%的水平上显著负相关，这说明随着上市年限的增加，上市公司的业绩反而越来越差，这可能与我国上市公司在上市前三年业绩进行了盈余管理有关，即经营业绩已被透支。其他两个控制变量即股权制衡和企业规模分别与企业的综合绩效呈现负相关关系和正相关关系，但是都没有通过显著性检验，说明其影响不大。五、结论
农业上市公司多元化经营一直是一个颇受争议的话题，很多学者运用不同时期的数据和方法进行了研究，得出了大体相近的结论，即农业上市公司多元化经营的业绩总体不怎么好。本文采用更为稳健的绩效衡量方法，即运用主成分分析方法，并通过KMO和Bartlett’s Test检验，证明该方法有效。实证分析结果表明，我国农业上市公司多数的多元化经营无益于其综合业绩的提高，有些农业上市公司的多元化经营甚至对公司业绩产生了负面效应。从本文的研究结果看，样本农业上市公司的多元化经营并没有获得理想的规模经济、协同效应和竞争能力。究其原因，可能与我国农业上市公司本身规模相对较小、科学技术相对落后、习惯单打独斗以及单纯追求高利润、回报快产业的特点有关。
上述研究结论也表明，现阶段我国农业上市公司绝大多数还不适合开展多元化经营。如果为了短期收益盲目追求多元化经营而偏离其主营业务，那么势必会影响农业上市公司的长远发展，不利于农业产业化发展。因此，农业上市公司多元化经营应当谨慎选择，需要充分考虑外部条件及自身的发展状况，首先要立足主业，打造核心竞争能力，稳固了主业，具备了拓展新项目的能力和资源，然后在主业的基础上拓展多元化经营，将企业做大做强，为农业主业输送更多的资金，为农业产业化发展贡献力量。
      【注】本文第二作者戴蓬军为通讯作者。
主要参考文献
      1. Chen S．S.，K．W．Ho．Corporate diversification，ownership structure，and firm value：The Singapore evidence. International Review of Financial Analysis， 2000；9
2. Gort M.. Diversification and Integration in American Industry. Princeton University Press, Princeton, NJ，1962
3. Lang L., R. M. Stulz， R. A.. Walkling. A Test of the Free Cash Flow Hypothesis:The Case of Bidder Returns. Journal of Financial Economics，1991；44
4. 熊风华，彭珏.农业上市公司多元化经营对其绩效影响的实证研究.财会月刊，2009；27
5. 夏显力等.多元化经营对农业上市公司业绩的影响.财会月刊，2011；21
6. 许陈生，尹继东，郭烨．多元化经营对公司绩效的影响．经济问题探讨，2006；11
7. 纪茂利.农业上市公司盈余质量实证研究.北京：知识产权出版社，2012
8. 张翼等.中国上市公司多元化与公司业绩的实证研究.金融研究，2005；9