【作 者】
杨利红（教授），陈 琦，邓 敏
【作者单位】
西安科技大学管理学院，西安710054
【摘 要】
【摘要】近年来，由于房地产企业所处的宏观环境在不断地变化，加大了房地产行业抵抗财务风险的压力，企业要获得最大的收益，就必须对财务风险进行正确的预测、评价及适当的防范。以LD集团公司为例，深入分析该公司的财务现状，用反映LD集团四大经营能力的15个财务指标构建该集团的财务风险评价指标体系，结合层次分析法和德尔菲法，确定这15个财务指标的权重。再运用功效系数法建立LD集团财务风险评价模型，并通过与该集团公司2011 ~ 2015年财务状况进行对比，验证该模型的实用性，为预警房地产公司的财务风险提供理论依据。
【关键词】财务风险；评价指标；预警模型；财务状况
【中图分类号】F275.5 【文献标识码】A 【文章编号】1004-0994（2017）35-0072-8一、引言
房地产行业作为一个较为特殊的行业，是集房地产开发建设、经营销售、配套管理及服务为一体的行业。与其他施工企业相比，房地产行业的主要特点是：投资额度较大、生产周期较长、政策调控风险较大，故房地产行业属于高负债、高风险、高收益的行业。房地产企业的资金获取通道主要有银行贷款、预售款、建筑企业垫资等，因其资金链条易断裂，加剧了房地产行业本身的财务风险。加之外部宏观环境的影响，使得财务风险已成为很多房地产企业生存发展需要重点关注的因素。一般情况下，房地产企业出现了财务风险，必然会给企业的经营状况带来影响，甚至会导致企业的经营失败，这就促使企业更加重视财务风险。如何准确评价和应对企业的财务风险已成为一个重要研究课题，被越来越多的学者所重视。因此，在企业的经营过程中注重对财务风险的评价、研究和控制具有着相当重大的意义。在这样的市场环境下，本文针对行业领头企业之一的LD集团公司，研究了房地产企业财务风险评价及其预警的问题，以期为其他房地产企业提供参考。
二、LD集团公司财务现状
1. LD集团公司简介。LD集团公司创立于1992年，其总部设立于上海，它是我国第一家进入世界500强的以房地产为主业的企业，2016年位居《财富》世界500强第311位。房地产项目是LD集团公司的核心产业，其项目规模、产品种类、品牌质量均超过国内同行业水平，尤其是在超高层、产业园、商务区及城市综合体领域。2015年8月，LD集团公司实现整体上市，其着眼于提高自身的核心竞争力，寻找并抓住机会，以资本市场为基础，进一步地迈入多元化的发展道路，从而发展成为国际知名的一流企业。
2. LD集团公司财务状况及财务风险分析。
（1）财务状况。LD集团公司2014年度经审计后的净利润为负值，2014年实现营业收入11027.97万元，较2013年同期减少了78213.95万元，可见该公司房地产主业发生了亏损。而2015年实现整体上市后，公司整体经营状况有所好转，当期净利润为688642.67万元，营业收入为20725659.48万元。对LD集团公司近五年总体财务状况的具体分析如下：
第一，偿债能力。如表1所示，2011 ~ 2015年间公司的流动比率和速动比率大体呈现下降趋势，其中2014年的流动比率和速动比率相比2013年大幅下降。由于公司流动资产增加速度慢于流动负债的增长速度，致使流动比率下降，而偏低的速动比率表明公司是依靠出售存货或者举借新债来偿还到期短期债务的，这会减少待售存货的利润或形成新的利息负担，由此可见公司的短期偿债能力较弱。从公司近五年较低的利息保障倍数和过高的长期债务与营运资金比率可以看出，公司对到期债务偿还的保障程度较弱，没有充足的流动资金偿付债务本息。且其资产负债率呈直线上升趋势，债权人提供资金所占比重远高于股东投入的资本，过高的债务不仅使公司筹资变得困难，也会增加筹资成本并加大偿债压力，公司的长期偿债能力不容乐观。
第二，营运能力。如表2所示，在资产运营方面，由于房地产公司存货的特殊性，其存货周转率相比其他行业要低，但逐渐减缓的资产周转速度反映出公司从取得存货到销售收回的各个环节的管理状况不佳。再加上公司应收账款的减少速度比营业收入的下降速度慢，延长了应收账款的周转天数，使得公司的应收账款周转率始终低于行业平均水平。而存货和应收账款的周转放缓直接导致了流动资产利用效率变差，说明公司整体的运营情况不具竞争力，公司较弱的运营能力不仅不利于盈利水平的提高，也加重了公司的偿债负担。
第三，盈利能力。如表3所示，逐年递减的营业利润率和成本费用利润率，一方面反映出公司无论是增加销售量还是加大投入量，获取利润的能力均在逐渐减弱，另一方面也显示出公司销售水平和控制能力的下降。同时，总资产报酬率和净资产收益率也整体呈现出下降趋势，表明公司利用资产创造的利润越来越少，资本运营效果较差，经营管理状况不佳。可以看出，2014年公司的盈利能力遭受重创，虽然随后一年情况有所好转，但公司的“造血功能”正在衰退，盈利的稳定性和可持续性堪忧。
第四，发展能力。如表4所示，营业收入增长率在2015年表现最好，净利润和净资产都呈现出大幅度增长的趋势。2011 ~ 2014年，营业收入除2013年以外均为负增长，而净利润增长率均为负值，说明公司在这四年的发展中销售收入不稳定、盈利状况不佳。净资产增长率和总资产增长率整体较低，说明公司基本处于资本停滞的状态，生产规模扩张速度减慢。而资本保值增值率的逐年降低，同样反映出公司资本保全能力的下降，说明LD集团公司持续、高速发展势头不足。
（2）财务风险分析。从LD集团公司的财务数据可以得出，2015年LD集团公司在整体上市的大环境下各项财务指标均出现了好转的迹象，除此之外，其2011 ~ 2014年的资本结构、流动比率、营业收入增长率等指标均不够乐观，财务状况趋于恶化状态，使得LD集团公司的长、短期借款不能得到保证，所以LD集团公司依旧存在着巨大的潜在性经营风险。
此外，国家宏观政策的不确定性、汇率的波动性、市场的饱和性等外部因素都会影响企业经营效益。加之金融市场的波动和反复加剧了公司的财务风险，资金外流使社会经济状况明显下降，一定程度上影响着房地产行业的发展。
通过对以上内外部因素的分析可以看出，公司在近五年的经营中存在着一定的风险。一方面，内部财务状况的大幅波动使得公司的财务状况不佳；另一方面，由于外部风险因素难以把握，致使公司的现金流压力加大。LD集团公司要改变当前的经营状况，就需要合理地评估内外部环境，并能够灵活地应政治环境、市场竞争、管理不当等风险因素，最终将该集团公司的财务风险降到最低，使该集团公司能正常运营和盈利。
（3）LD集团公司财务风险预警的必要性。通过以上对LD集团公司外界环境及财务现状的分析，发现该集团公司面临着以下问题：
第一，从整体房地产行业的角度看，近几年来，国内房地产企业的扩张、宏观政策的打压和市场趋于饱和状态，以及同行竞争日趋激烈，使得整个行业面临着库存压力大、利润空间变小等问题。
第二，LD集团公司的许多财务指标波动很大。虽然没有经历退市风险的警示，但从各项财务数据中可以发现，近几年来该集团公司的经营并不稳定，如偿债能力逐渐降低、营运能力逐年下降、经营状况不乐观、盈利能力较低，除了总资产增长率较高以外，其余的发展能力指标值逐年降低，后期发展潜力不足，蕴含着一定的财务风险，为该集团公司的经营带来了很大的问题。
对于上述问题，LD集团公司有必要通过建立完善的财务风险预警系统，及早地发现集团公司的财务风险，促使公司经营管理人员及时采取有效措施，调整管理政策，从而有效地防范公司面临的各种财务风险。
三、LD集团公司财务风险预警模型的建立
本文采用功效系数法构建财务风险预警模型，以客观地反映LD集团公司的财务状况。首先，根据自身或行业经验规定所选预警指标的标准值，即设定其满意值和不允许值，并以不同计算公式，确定各个指标的类型及其单项功效系数的值。其次，将德尔菲法和层次分析法相结合，确定各指标及其权重，根据其权重对其进行加权计算，得出相应的数值，即为该集团公司的综合功效系数。最后，根据综合功效系数所在的警限范围对其进行财务风险预警。
1. 标准值和单项功效系数的确定。在计算单项功效系数的时候，首先需要确定标准：极大型变量（指标的实际值越大越好）、极小型变量（指标的实际值越小越好）、区间型变量（指标在某一区间内时处于最好状态）和稳定型变量（指标在某一点时处于最好状态），并对这四类变量分别设计单项功效系数：
（1）极大型变量的单项功效系数=
[（实际值-不允许值）（满意值-不允许值）×40+60]
（实际值<满意值）
100 （实际值≥满意值）
（2）极小型变量的单项功效系数=
[（实际值-不允许值）（满意值-不允许值）×40+60]
（实际值>满意值）
100 （实际值≤满意值）
（3）区间型变量单项功效系数=
[（上限不允许值-实际值）（上限不允许值-上限值）×40+60]
（实际值>上限值）
100 （下限值≤实际值≤上限值）
[（实际值-下限不允许值）（下限值-下限不允许值）×40+60]
（实际值<下限值）
（4）稳定型变量单项功效系数=
[（上限不允许值-实际值）（上限不允许值-满意值）×40+60]
（实际值>满意值）
[（实际值-下限不允许值）（满意值-下限不允许值）×40+60]
（实际值[≤]满意值）
2. 指标权重的确定。本文采用德尔菲法向八位专家（六位企业财务高管、两位高校老师）征询意见，结合LD集团公司的财务特点，从偿债能力、营运能力、盈利能力和发展能力四个方面深入分析，选出其中15个财务指标，并利用层次分析法根据各指标的重要性确定其权重。具体步骤如下：
（1）构建财务风险评价指标的结构层次。主要分为三层：决策目标层、中间层和评价指标层。其中，决策目标层为LD集团公司财务风险；中间层为偿债能力、营运能力、盈利能力和发展能力；评价指标层为资产负债率、速动比率等15个指标，见表5。
（2）计算矩阵的特征向量和特征值。构建两两对比的矩阵，使其上层为目标层，下层为因素层，比较下一层对于上一层的相关性。本论文采用1，2，…，9及1，1/2，…，1/9作为标度（见表6）。标度的判断值可根据调研情况、专家意见等综合考量。
（3）进行一致性的检验。计算矩阵的特征向量和特征值之后，可求出CI和CR的值。其中CR为一致性比率，RI为平均随机一致性指标。当CR<0.10时，层次单排序结果具有满意的一致性，否则，通过调整判断矩阵各因素的取值，直到具有满意一致性为止。
[CI=λmax-nn-1]（n为矩阵阶数）
[CR=CIRI]
一般情况下，具有一致判断矩阵即CI=0。但客观事物的复杂性、人们认识的多样性等与其规模等方面的大小有关，仅仅依靠CI的取值推断其满足一致性与论文研究结果是相差甚远的。因此，本文引进了平均随机一致性指标RI，对于n=1 ~ 11，平均随机一致性指标RI的取值见表7。
上一层因素的权重是根据同一层次中所有层次单排序的计算结果求得的，即单排序特征向量为ωi［ω1，ω2，…，ωn］T，指标层对中间层的层次单排序特征向量为ωij［ω1，ω2，…，ωn］T， 则两者相乘即为指标层相对于目标层U的权重。检验层次总排序一致性的公式如下：
[CR=i=1nωiCIii=1nωiRIi]
其中，ωi为指标层对中间层的特征向量，CIi和RIi分别为相应的层次一致性指标和平均随机一致性指标。
结果具有满意的一致性即CR<0.10，否则就需要对判断矩阵进行调整。重复以上的步骤，直至结果满足一致性。
通过向八位专家征询意见，结合LD集团公司的财务特点，确立下层指标对上层指标的相对重要性。具体如下：
构建判断矩阵A（Ui→U）（相对于财务风险U而言，偿债能力U1、营运能力U2、盈利能力U3和发展能力U4之间相对重要性比较），矩阵A如下：
求得矩阵A的最大特征值λmax=4.0710。
特征向量为ω［0.2829，0.1636，0.4476，0.1059］T，即U1、U2、U3、U4相对于U的权重分别为W1=0.2829，W2=0.1636，W3=0.4476，W4=0.1059。求得CR=0.0266<0.10，故矩阵具有满意一致性。
构建判断矩阵B（U1j→U1）（相对于偿债能力U1，流动比率U11、速动比率U12、资产负债率U13、利息保障倍数U14、长期债务与营运资金比率U15之间相对重要性比较），矩阵B如下：
求得矩阵B的最大特征值λmax=5.4292。
特征向量为ω［0.2057，0.1261，0.4895，0.0638，0.115］T，即U11、U12、U13、U14、U15相对于U1的权重分别为W11=0.2057，W12=0.1261，W13=0.4895，W14=0.0638，W15=0.115。求得CR=0.0958<0.10，故矩阵具有满意一致性。
构建判断矩阵C（U2j→U2）（相对于运营能力U2，应收账款周转率U21、存货周转率U22、流动资产周转率U23之间相对重要性比较），矩阵C如下：[C=U2j-U2U21U22U23U211134U22316U2314161]
求得矩阵C的最大特征值λmax=3.0536。
特征向量是ω［0.2706，0.6442，0.0852］T，即U21、U22、U23相对于U2的权重分别为W21=0.2706，W22=0.6442，W23=0.0852。求得CR=0.0516<0.10，故矩阵具有满意一致性。
构建判断矩阵D（U3j→U3）（相对盈利能力U3，营业利润率U31、成本费用利润率U32、总资产报酬率U33、净资产收益率U34之间相对重要性比较），矩阵D如下：
求得矩阵D的最大特征值λmax=4.0145。
特征向量是ω［0.4829，0.272，0.157，0.0882］T，即U31、U32、U33、U34相对于U3的权重分别为W31=0.4829，W32=0.272，W33=0.157，W34=0.0882。求得CR=0.0054<0.10，故矩阵具有满意一致性。
构建判断矩阵E（U4j→U4）（相对于发展能力U4，营业收入增长率U41、总资产增长率U42、资本保值增值率U43之间相对重要性比较），矩阵E如下：
[E=U4j-U4U41U42U43U4111213U422113U4333 1]
求得矩阵E的最大特征值λmax=3.0536。
特征向量是ω［0.1571，0.2493，0.5936］T，即U41、U42、U43相对于U4的权重分别为W41=0.1571，W42=0.2493，W43=0.5936。求得CR=0.0516<0.10，故矩阵具有满意一致性。
以上各矩阵均通过一致性检验。最后，对层次总排序进行一致性检验。表8为LD集团公司财务风险评价指标的权重，其层次总排序具有满意的一致性。
3. 综合功效系数的计算。综合功效系数=（单项功效系数×权重）/权重。
根据综合功效系数的大小，判别财务风险警限区间，见表9：
如表9所示，根据计算的综合功效系数，将财务风险分为：巨警、重警、中警、轻警、无警等五种警情，可据此监控房地产公司财务风险状况。
四、LD集团公司财务风险预警实证研究
1. 功效系数法的应用。
（1）财务风险评价指标的分类和标准值的确定。本文中涉及的指标标准值是根据133家房地产上市公司的平均值计算得出的，财务风险评价指标的分类及其标准值见表10。
（2）单项功效系数的计算。根据LD集团公司2011 ~ 2015年的15项财务预警指标的实际数值，利用德尔菲法和层次分析法相结合的方法设定的各指标权重，计算出这五年财务指标的单项功效系数，结果见表11。
（3）综合功效系数的计算。根据2011 ~ 2015年各项财务指标的单项功效系数，运用综合功效系数的计算公式可得到LD集团公司近五年财务风险水平的综合功效系数及警戒级别，见表12。
由表12可知，LD集团公司2011年的综合功效系数为87.77，2012年的综合功效系数为89.31，2013年的综合功效系数为88.01，均处于轻警，表明该集团公司财务风险较低，财务状况很好；2014年的综合功效系数为79.58，处于中警，表明该集团公司具有一定的财务风险；2015年的综合功效系数为90.43，处于无警，表明该集团公司财务风险很低，财务状况良好。还可以看出，该公司经历了低财务风险到较为严重的财务风险，最终逐渐发展到没有财务风险的过程。该集团公司五年的财务预警情况如下图所示：
2. 实证分析结果的验证。通过上文实证所得的2011 ~ 2015年财务预警状况，分别与该集团公司这五年的财务状况进行对比，从而对预警模型的实用性进行验证，具体验证结果见表13。
由表13可以看出，该公司除了2015年整体财务状况较好，2011 ~ 2014年净资产逐年增多，但年收入承受财务风险的程度仍旧越来越低，流动比率从2012年的2.313逐渐下降到2014年的1.175，支付利息的能力逐渐变差，总体的偿债能力逐年变弱；资金的使用效率从2011年的很好变为2014年的较差，资产利用率在2014年突然变差，而存货的周转速度则一直处于较低的水平，总体的营运能力逐年变弱；2011 ~ 2013年获利能力、资产利用率和经济效益均处于很好的状态，但2014年下降至较差状态，虽然股东资金使用率均处于很好的状态，但总体的盈利力逐年变弱；资本的保全状况均保持在较好状态，但营业收入除了2013年处于一般，2011年、2012年和2014年均处于很差的状况，资产增长规模一直处于缓慢增长的状态，总体的发展能力逐年变差。综合以上财务指标，该集团公司2011 ~ 2015年的财务状况分别为较好、较好、较好、存在一定的问题和很好。
功效系数法中财务预警的结果是：2011 ~ 2013年财务状况均表现为轻警，表明2011 ~ 2013年LD集团公司财务风险均较低；2014年财务状况处于中警，表明2014年LD集团公司存在一定财务风险；2015年财务状况处于无警，表明该集团公司财务风险很低，财务状况良好。财务预警的结果与财务分析结果一致。
五、对策建议
1. 筹资方面。企业比较常用的两种筹资方式分别为股权筹资和债务筹资，企业选择不同的筹资方式，就会导致不同的财务风险。一般来说，股权筹资的财务风险较低，但其成本相对较高，有易造成股权分散的缺点；债务筹资与股权筹资的特点正好相反，债务筹资的成本相对较低，但其需要到期偿本付息，财务风险偏高。合理选择筹资方式是LD集团公司今后要考虑的问题，具体建议如下：
（1）扩宽多元化的融资渠道。银行贷款是房地产行业最主要的融资方式之一，贷款限制多、审核严、风险大的特点，使得该融资方式并不适合作为企业长期、稳定的资金来源，因此LD集团公司应该结合国家政策的动向，多采用直接融资的渠道获取资金支持。除了股权再融资、发债等传统方式，LD集团公司也需要尝试房地产信托、基金等创新融资渠道，既可以改善企业资本结构，又能降低资金成本。
（2）避免利率风险。在企业的发展过程中，绝大多数企业会采用负债的方式获取资金，利用负债就必须支付利息，因此就存在一定的利率风险。对于利率风险，LD集团公司可以通过设立专门的部门，关注市场利率变化，并根据观测结果调整该集团公司的筹资策略。当预计市场利率持续走高的时候，LD集团公司应该尽可能利用长期借款，并实时关注市场、政策等多方面情况的变动，对借款方式做出相应的调整，以合理地规避利率风险。LD集团公司可以在债务融资之外，选择股权融资及内源性融资（留存收益）来分散风险，以保障公司的可持续发展。
2. 投资方面。由于房地产行业本身的特点，致使影响房地产投资决策的关键因素众多。同时，由于投资项目周期长、投资规模大，且项目所占用资金金额大，因此，一个项目的成败往往会影响企业是否能够持续经营，故应对房地产企业实施有效的投资决策风险控制，进而实现企业财务风险的降低。房地产企业在进行投资决策时应重点关注以下内容：
（1）对企业内外部投资环境进行有效预测和分析。尤其要关注投资区域的交通状况、教育状况、商贸状况、医疗服务等，并且根据房地产行业特点和企业的实际运行情况，有侧重地对投资环境进行预测和分析。
（2）对项目进行可行性分析。结合市场目前的供需分布和未来发展趋势，对项目类型、规模大小、预期用途予以确定，从而在此基础上预测出项目的开发成本、未来供需量、销售价格等。
（3）对集团公司进行多种投资组合。房地产产品的特殊性使其投资风险加大，而灵活运用投资组合的目的是分散风险，达到降低风险的目的。为了缓解和分散房地产投资的风险，LD集团公司可增加其他方向的投资，如林业和商业投资等。
3. 经营方面。面对房地产企业特有的繁杂经营活动和高成本费用等现象，为了提升房地产企业对财务风险的抵御能力，还必须从经营方面对其进行管理和控制，即制定企业经营计划，来达到加强经营管理和成本控制的目的。为了实现盈利，盘活资产，该企业的经营计划应主要从以下方面入手：
（1）制定合理高效的营销策略。因为销售收入会直接影响企业利润，它是房地产企业资金回收的重要环节。房地产产品价格昂贵，具有较强的可替代性，且近年来房地产行业呈现出市场饱和趋势，加之宏观政策等因素的影响，给房地产销售增加了难度。LD集团公司可以在销售产品时，从做好广告宣传和创建一支能力较强的营销队伍两方面进行改进，此外还可以增加价格优惠等营销手段，同时做好售后服务，以此来提高销售收入。
（2）强化应收账款的回收管理。除银行贷款、自有资金投入等资金流入之外，应收账款的回收也是企业现金流入的一大来源。房地产产品的特殊性，使其本身具有较高的价值，企业可以通过加强对应收账款的回收，盘活资金，使企业正常运行，反之会加大企业的损失。LD集团公司可以通过制定一套稳定合理的信用政策，对客户信用进行评估，并对评分结果不高的客户采取相应的措施。
（3）提高员工素质。一个企业的经营成果离不开人员的有效管理，因此企业应该注重管理人员队伍建设，尤其是对高层领导的任用要更为谨慎，聘用那些经验丰富且具有较高水平的管理人员对于企业未来的可持续发展有着重要意义。LD集团公司可以通过员工培训提高员工的整体素质，在加强人力资源管理的过程中注重绩效管理，更好地激发员工的积极性，从而促使其提高工作效率。
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