【作　　者】
耿 娜

【作者单位】
河南财政金融学院，郑州451464

【摘　　要】

    【摘要】以货币现金/短期借款、流动资产/流动负债和速动资产/流动负债三个指标度量的流动性风险水平为因变量，以高层管理人员的政治关联虚拟变量、管理者内部地位水平及政治关联虚拟变量与管理者内部地位的交乘项为自变量进行OLS回归，研究发现：具有政治关联的民营企业流动性风险显著更高；管理者在民营企业的内部地位与其所做决策流动性风险水平显著正相关；在民营企业中具有政府背景的管理者占据更高的管理地位会加剧企业决策流动性风险。
【关键词】政治关联；管理者内部地位水平；流动性风险；民营企业
【中图分类号】F234      【文献标识码】A      【文章编号】1004-0994（2017）18-0042-5一、引言
民营企业领导者的不同政府背景使得其在公司中的地位存在显著差异，尤其是很多民营企业属于典型的家族式企业，以董事长为代表的董事会作为最高决策者具有极高的地位，而监事会或高级管理层虽然也具有一定影响力和地位，但更多是作为决策执行者存在。公司管理者地位差距的存在使其在制定融资政策时存在不同的动机。具有政府背景的高层为了获得更多晋升机会，希望通过举债扩大经营业绩；而没有政府背景的高层则以企业价值最大化为考量合理安排资本结构，谨慎实施信贷融资。可见，双方管理地位的差距影响了融资决策制定和执行的效率和效果。
基于此，本文尝试探究民营企业政治背景对融资负债水平的影响机理，并在借鉴前人研究成果的基础上融入管理者地位差异，探究其对二者作用机制产生的影响，以引导民营企业合理筹资、控制风险，从而实现良性发展。
二、文献综述与假设提出
1. 政治背景与流动性风险水平。政府背景对企业负债水平产生影响主要通过两种途径：一种是股权融资，另一种是债务融资。部分学者对政府背景与企业股权融资之间的关系进行了研究。Boubakri等（2008）通过对6000多家不同国家的企业研究发现，与政府具有密切关系的企业进行股权融资的成本显著低于不具有政府背景的参照组，且股权融资速度和投资者投资意愿也都高于不具有政府背景的参照组。Facio等（2009）以我国2005 ~ 2008年新上市的企业为研究样本，研究了政治关联与首发价格、发行成本之间的关系，发现具有政治关系的新上市公司首发价格较高且发行成本较低。
而对于政府背景与企业债务融资之间的关系，学术界将研究焦点放在政府背景对融资的便利程度、融资期限和融资成本等方面的影响上。李凯（2007）发现具有政府背景的企业贷款期限更长，享受贷款优惠政策更多，且与地方政府具有紧密关系的企业享受的优惠多于与中央具有紧密关系的企业。唐林霞等（2015）从政治关联视角研究了民营企业政府背景与其经营绩效之间的关系，发现具有政府背景的民营企业对其绩效提高具有促进作用。综上可知，具有政府背景的企业无论是在股权融资还是在债务融资方面都享受到诸多便利。因此，具有官员色彩的民营企业家更热衷于利用自身的政府背景为企业提供融资便利，提高经营业绩以加强与政府之间的联系，通过提升其流动性杠杆追求业绩增长。由此，本文提出假设1：
H1：民营企业中，具有政治关联的管理者更倾向于做出高流动性风险的决策。
2. 政治背景与管理者地位。拥有政府背景的管理者在企业中拥有更多决策权和更高的地位，而管理者地位与其威望和贡献成正比，管理者地位越高，其威望和贡献也越大。此时急于展现能力的管理者会过于自信，在进行项目决策时往往低估风险、高估收益，并积极实施扩张战略、大规模举债，以扩大经营规模、实现收益增长。同时，拥有政府背景的管理者会考虑利用政治关联实现融资便利，即在低融资成本下尽可能延长借款期限，为企业扩张提供充足资金的同时降低还款压力。
唐松等（2014）通过研究管理者政府背景对企业价值的影响，发现与地方政府关系越紧密的企业，价值提升越显著。可见，政府背景提供的融资便利促进了企业效益增长，而企业效益的增长又会为管理者赢得更高的决策权和地位奠定基础。由此，本文提出假设2：
H2：在民营企业中，内部地位越高的管理者越倾向于做出高流动性风险的决策。
3. 政治关联、管理者地位与企业流动性风险水平。胡国柳（2012）通过研究政治关联与管理者地位之间的关系，发现具有政府部门工作背景的高管比担任人大或政协代表的高管在企业中占据更高地位、拥有更多决策权。这主要是由于我国特定的制度环境下，官本位思想对管理者商业决策的思维过程产生了影响。尤其是当企业管理者拥有政府部门任职经历后，再负责企业经营管理，其政府公职人员的地位优越性会被带入企业管理中，并且其也会利用原有的政府背景为企业经营带来寻租空间，谋求更多“特权”与“方便”以彰显自己的独特地位。刘浩（2012）就尝试探究企业高管原有政府背景对企业经营绩效的影响，研究发现，原先拥有政府背景的高管在任职企业拥有更多的决策权，更容易实施过度投资与扩张战略政策。而在特定的扩张战略下，拥有政府任职经历的高管对于公司经营绩效提高具有显著的促进作用。尤其对于民营企业而言，如果管理者与政府拥有密切关系，往往意味着企业在行业内、地区内甚至全国都具有一定影响力，因而对自身的地位要求也越发迫切。而地位的提高使其更容易产生提高经营业绩来匹配自身地位的冲动，因而其往往会高估自身能力、低估风险进行高回报投资，以赢得更多的威望和支持，巩固甚至提升已有地位。由此，本文提出假设3：
H3：在民营企业中，具有政治关联的管理者占据更高的管理地位会加剧企业的流动性风险。
三、数据来源与变量定义
（一）数据来源说明
本文选择了2011 ~ 2015年上交所和深交所上市的全部A股民营企业进行研究。其中，企业的基本信息及财务数据均来自同花顺数据库和CSMAR数据库，高层管理团队的名单来自WIND数据库，度量政治关联的高管简历信息通过手工搜集获取。为了保证样本的完整性和实证结果的稳定性，本文删除了数据缺失样本、金融行业样本及当年状态为ST的企业样本，最后获得了2185家企业样本信息。
（二）变量定义与模型设定
企业流动性风险采用三种财务指标予以度量。第一个指标是货币现金/短期借款，反映出该企业账户现存可支配的资金资源对偿还及时性要求最高的短期借款的保障力度，该指标比值越高，企业资产流动性越强，即流动性风险越低；第二个指标是流动资产/流动负债，反映出该企业流动性较强的流动资产资源对偿还及时性要求较高的流动负债的保障力度，该指标比值越高，企业资产流动性越强，即流动性风险越低；第三个指标是速动资产/流动负债，反映出该企业流动性较强的速动资产资源对偿还及时性要求较高的流动负债的保障力度，该指标比值越高，企业资产流动性越强，即流动性风险越低。
对于政治关联，用企业管理团队成员是否具有政府背景构建虚拟变量进行度量。若该企业董事会、监事会和高级经理人团队中存在曾经在政府任职的官员，则该值取1，否则取0，以该种方式度量民营企业整体的政治关联水平。
管理者内部地位水平用董事会、监事会和高级经理人团队的最高薪资占比的算术平均值予以度量。具体而言，管理者内部地位水平以年薪最高董事工资额占董事会成员年度工资总额比重、年薪最高监事工资额占监事会成员年度工资总额比重和年薪最高经理人工资额占高级经理人团队成员年度工资总额比重的算术平均值度量，该值越大，表明该企业管理者内部地位水平越高。
政治管理者地位用政治关联与管理者内部地位水平交乘项度量。该指标用以测度拥有政治关联的管理者，其管理者内部地位水平的变化对企业流动性风险的影响。
同时，本文选择企业规模、财务杠杆、资产收益率、净资产收益率、企业持续年限和董事会独立性6个指标作为控制变量，具体如表1所示。本文为了研究民营企业管理层政治关联与其流动性风险的关系构建模型（1）以验证假设1。同时，在模型（1）的基础上加入变量Internalposition和交乘项PI以构建模型（2）来验证假设2和假设3的正确性。
Liquidityrisk=β0+β1Politicalconnection+β2Size+β3Leverage+β4ROA+β5ROE+β6Duration+
β7Independence+ε （1）
Liquidityrisk=β0+β1Politicalconnection+
β2Internalposition+β3PI+β4Size+β5Leverage+
β6ROA+β7ROE+β8Duration+β9Independence+ε
 （2）
四、描述性统计与实证分析
（一）描述性统计
从表2的描述性统计可以看出，我国民营企业平均的货币资金对短期借款的保障系数达到1.0031，说明我国民营企业当期债务偿还稳健。同时，流动比率和速动比率的均值分别为1.1141和0.3108，说明我国民营企业总体的流动性风险可控。从表2还可以看出，52.39%的民营企业管理团队成员存在政府任职经历。在内部管理者地位中，董事会、监事会和高级管理人团队中最高薪酬者薪资占其所在团队总薪酬比重的加权平均值为9.94%，说明平均而言我国民营企业的管理者内部地位差异并不大；样本最大值为0.3207，最小值为0.0321，说明不同企业间的差异显著。

（二）实证结果分析
表3为回归分析结果。由回归（1） ~ 回归（3）可知，具有政治关联的民营企业流动性风险显著更高。这是因为，民营企业原本在市场竞争中因缺乏有效政府担保而处于弱势地位，所以民营企业会充分利用一切条件吸引卸任官员进入管理层以减少与政府的交易成本。而一旦具有政府背景，民营企业无论是在股权融资还是在债务融资方面都能享受到诸多便利。因此，具有官员色彩的民营企业家更热衷于利用自身的政府背景为企业提供融资便利，通过提高经营业绩来加强与政府之间的联系，故提升其流动性杠杆以追求业绩增长，假设1得到验证。
由回归（4） ~ 回归（6）可知，管理者在民营企业内部地位与其所做决策流动性风险水平显著正相是因为拥有政府背景的管理者在企业中拥有更多决策权和更高的地位，而管理者地位与其威望和贡献成正比。此时急于展现能力的管理者会过于自信，在进行项目决策时往往低估风险、高估收益，并积极实施扩张战略、大规模举债，以扩大经营规模、实现收益增长，假设2得到验证。
由回归（4） ~ 回归（6）可知，在民营企业中具有政府背景的管理者占据更高的管理地位会加剧与企业所作决策的流动性风险。这是因为原先拥有政治背景的高管在任职企业拥有更多的决策权，更容易实施过度投资与扩张战略政策。而在特定的扩张战略下，拥有政府任职经历的高管对于公司经营绩效提高具有显著的促进作用。尤其对于民营企业而言，如果管理者与政府拥有密切关系，往往意味着企业在行业内、地区内甚至全国都具有一定影响力，因而对自身的地位要求也越发急切。而地位的提高使其更容易产生提高经营业绩，以匹配自身地位的冲动，因而其往往会高估自身能力、低估风险进行高回报投资，以赢得更多的威望和支持，巩固甚至提升已有地位，假设3得到验证。
五、稳健性检验
由于政治关联用虚拟变量进行度量不能反映出民营企业管理团队成员的政治关联程度，所以在稳健性检验中对其政治关联程度按以下标准进行等级划分，具体为：①曾担任正、副国家级官员及全国人大代表、政协委员的等级为5；②曾担任省部级官员及全国人大代表、政协委员的等级为4；③曾担任市厅级官员及全国人大代表、政协委员的等级为3；④曾担任区县级官员及全国人大代表、政协委员的等级为2；⑤曾担任乡镇级官员及全国人大代表、政协委员的等级为1，其余为0。构建模型（3）进行检验：
Liquidityrisk=β0+β1Politicallevel+
β2Internalposition+β3PI+β4Size+β5Leverage+β6ROA
+β7ROE+β8Duration+β9Independence+ε （3）
由表4可知，具有政治关联的民营企业流动性风险显著更高；管理者在民营企业内部地位与其所做决策流动性风险水平显著正相关；在民营企业中具有政府背景的管理者占据更高的管理地位会加剧企业流动性风险。可见，本文实证结果具有稳健性。、结论与启示
本文以货币现金/短期借款、流动资产/流动负债和速动资产/流动负债三个指标度量的流动性风险水平为因变量，以高层管理人员的政治关联、管理者内部地位水平及政治关联与管理者内部地位水平的交乘项为自变量进行OLS回归，研究发现：具有政治关联的民营企业流动性风险显著更高；管理者在民营企业内部地位与其所做决策流动性风险水平显著正相关；在民营企业中具有政府背景的管理者占据更高的管理地位会加剧企业流动性风险。基于上述分析，本文提出以下建议：
第一，构建民营企业信息沟通渠道。民营企业需要引入政治关联管理者是因为其市场信息获取能力显著低于国有企业，需要政治关联管理者提供高价值信息以进行有效市场决策。因此，政府需要构建民营企业信息沟通渠道，使各市场主体能够平等了解市场状况以做出合理的市场反应，从而降低民营企业的市场交易成本。
第二，民营企业需要构建监督具有政府背景的管理者的内部控制制度。具有政府背景的管理者往往凭借其政治资本和对企业的资源贡献度而具有较高的企业内部地位，这增加了企业决策的风险。因此，民营企业需要构建一套约束具有政府背景的管理者的有效机制，以使不同类型管理者能各司其职。

主要参考文献：
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