【作 者】
韩元亮1，佘镜怀2（副教授），吴伟荣3（博士）
【作者单位】
1.对外经济贸易大学国际经济贸易学院，北京100029；2.首都经济贸易大学工商管理学院，北京100070；3.华中农业大学经济管理学院，武汉430070
【摘 要】
【摘要】按照国有企业集团总部对子公司及分部的控制和集分权程度不同，可以将国有企业集团管控模式分为操作管控型模式、战略管控型模式、财务管控型模式三种。随着我国市场经济制度的完善和经济的高速增长，企业集团规模不断扩大，业务不断多元化，财务管控型模式变得越来越重要。本文选取2009 ~ 2014年上市公司样本数据，利用现金流敏感系数法验证我国内部资本市场是有效的，并通过提高内部资本市场运行效率来优化国有企业集团财务管控型模式。
【关键词】财务管控模式；内部资本市场；现金流敏感系数法；效率
【中图分类号】F275 【文献标识码】A 【文章编号】1004-0994（2016）33-0054-4一、引言
随着市场经济的不断发展和完善，国有企业凭借其雄厚的资金实力，不断发展关联业务，通过合并、重组及兼并等组建大型企业集团。随着企业集团的规模不断扩大，企业管理的层级不断增多，企业集团的实际经营管理过程也变得相当复杂。
近年来，为了适应激烈的竞争环境，建立现代企业制度，我国进行了系统而深入的国有企业管理体制改革，并取得了一定的成效。但针对国有企业集团关联部门，即母公司和子公司及分部管理控制的研究较少。随着国有企业规模的不断扩大，如果企业集团内部运行及沟通效率缺失和资源配置效率低下，国有企业集团将无法发挥其优势。可见，只有正确选择合适的国有企业集团管控模式，对子公司及分部进行有效的管控，才能提高企业的运行效率和盈利能力，从而提升国有企业集团的国际竞争力。
国有企业集团管控模式可以从三个层次进行定义：第一，狭义的定义，即只涉及总部对其所属子公司的管控模式。第二，较广义的定义，它不仅包括总部对其所属子公司的管控模式，而且包括如何建立公司治理结构，还包括对总部及子公司进行角色定位和职责的划分，以及对公司组织架构具体形式的选择和全面管理体系的建立。第三，更为广义的定义，在确定公司管控模式时，还需要考虑相关的外部因素，包括人力资源战略和管理信息系统等因素。
通常情况下，国有企业集团管控模式按照总部对其子公司及分部的集中、分权程度及其所控制的内容与方式的差异，可以将国有企业集团管控模式划分为三大类：操作管控型、战略管控型以及财务管控型模式。操作管控型模式是一种高度集权的国有企业集团管控模式，比较注重管理的过程。战略管控型模式既有集权的特点也有分权的特点，是集权和分权进行折中后的一种管控模式，这种管控模式的特点和主要方式是程序控制。财务管控型模式在三种模式中是分权程度最高的管控模式，这种管控模式较为突出的特点是比较强调结果控制。
二、国有企业集团管控模式选择的影响因素
（一）管控模式选择的影响因素
选择国有企业集团管控模式时需要从外部环境和内部环境两个方面考虑。国有企业集团作为市场经济的主体之一，国有企业集团的管控模式当然会受到外部因素的影响，这些因素主要包括法律和法规等。由于外部环境主要是通过企业的发展战略等内部环境因素影响国有企业管控模式的选择，因此本文重点分析企业内部环境因素对国有企业管控模式的影响。
1. 产权关系。按照控股、参股及协作关系可以将国有企业集团与其子公司的关系分为三个层次。把国有企业集团总部作为核心，国有企业集团总部与其子公司之间的关系可分为紧密层、半紧密层及松散层三种国有企业集团产权关系。紧密层类型的产权关系主要是针对国有企业集团的绝对控股公司、全资子公司和相对控股公司，国有企业集团会根据企业的战略规划和企业文化等方面来选择合适的管控模式。半紧密层产权关系主要是针对参股和相对控股的下属公司，国有企业集团一般会选择财务管控型模式。松散层类型的产权关系主要是针对国有企业集团通过契约协作发生关联业务的公司，对于这种类型的产权关系目前还没有具体的管控模式。
2. 发展战略。发展战略是国有企业集团总部对未来的发展做出战略性的全局规划，可以分为单一业务战略和多元化战略。对于单一业务战略国有企业集团一般会采取操作管控型模式，而对于多元化战略国有企业集团主要采取财务管控型模式。
3. 企业规模。不同规模的国有企业集团总部的管理幅度和范围也是不同的，对于规模较小、子公司及分部比较少的国有企业集团一般适合于操作管控型模式；而对于规模比较大、业务比较复杂的国有企业集团，总部会考虑将权力下放到子公司，从而采用财务管控型模式。
4. 子公司及分部管理水平。国有企业集团子公司及分部管理部门越健全，管理团队越成熟，管理水平越高。这种情况下国有企业集团多采用分权型管控模式，财务管控型模式多数情况下会被采用。
5. 业务重要程度。当子公司及分部所经营的业务在整个国有企业集团战略规划中的地位越重要，特别是子公司及分部所经营的业务在集团中处于核心地位时，国有企业集团就越会采用操作管控型模式。
（二）财务管控型模式选择的情景分析
自改革开放以来我国经济高速增长，市场经济制度不断完善，企业得到了空前的发展，企业的规模也不断扩大，大型国有企业集团不断涌现，特别是通过同一控制人形成的系族国有企业集团也不断增多。
首先，国有企业集团总部对分部及子公司的控制多采用控股形式，而且国有企业集团总部一般情况都会保留核心业务，这会使更多的国有企业集团采用财务管控型模式。其次，伴随国有企业集团的不断发展，规模也不断扩大，子公司及分部业务不断多元化，这也使得国有企业集团优先采用高效率的财务管控型模式。再次，随着公司的不断发展及业务日益成熟，子公司及分部的员工素质和业务的熟练程度及管理水平也会不断提高，而这些因素也使得国有企业集团会更多地采用财务管控型模式。可见，财务管控型模式在国有企业集团管控模式中将变得越来越重要，因此被普遍采用。
（三）国有企业集团内部资本市场与财务管控型模式的关系
国有企业集团内部资本市场和财务管控型模式在功能上是相同的，二者的目标都是为了提高企业经营效率及企业竞争力。内部资本市场具有缓解融资约束、减少融资成本、优化资本配置效率的作用。财务管控型模式主要是总部负责财务控制、资产管理、投资预决算，并对子公司进行监督控制。集团总部还可以对外部的其他企业进行收购、合并及兼并等，子公司需要完成总部制定的各项财务目标，总部通过这些财务目标对子公司进行监督控制。
国有企业集团内部资本市场可以作为财务管控型模式有效的组织和实现形式，内部资本市场能将子公司及分部的资源集中起来，通过共享资源信息，对比资源的配置效率，将资金投向收益最高的子公司。当内部资本市场运作越是高效时，国有企业集团财务管控型模式运行越是成功。为了更好地实施国有企业集团财务管控型模式，需要提高国有企业集团内部资本运作效率，下面笔者将对我国国有企业集团内部资本市场运行效率进行检验分析。
三、国有企业集团内部资本市场有效性实证分析
（一）样本选取和数据来源
由于我国上市公司的股权每年都在发生变化，导致各年的系族国有企业集团也各不相同。根据收集到的样本数据，笔者发现系族国有企业集团中有的上市公司可能从系族中脱离，而有的系族国有企业集团中则可能会增加新的上市公司。按照同一实际控制人，本文对样本数据进行逐年筛选，具体过程如下：
1. 样本选取。选取2008 ~ 2014年在沪深上市的所有国有上市公司，从中将金融、证券板块的上市公司剔除，这类上市公司财务报表股权结构特殊，与其他行业的上市公司财务数据差异较大，在回归分析中容易对总体结果产生影响；将样本中被标记为ST类的样本数据剔除，是因为这类企业的财务状况和经营成果表现较差，与其他正常企业相比不具有代表性，选入样本会影响分析结果。
2. 数据处理。导入Excel表，通过筛选各国有上市公司的实际控制人，将同一实际控制人的上市公司归为一个系族国有企业集团。数据中若出现政府部门作为若干上市公司实际控制人的，也会形成一个系族企业集团。但是，由于这些作为实际控制人的政府部门所拥有的上市公司具有特殊的使命，资本利用往往缺乏市场利益的驱动，这部分系族国有企业集团也不是本文的研究样本。同时，对样本中一些异常值进行剔除，对于数据严重缺失的上市公司也进行剔除。经过筛选后，得到系族国有企业集团总计313家，国有上市公司合计1005家。
（二）内部资本市场效率的测度方法
1. 测度方法选择。刘新绍（2012）对企业内部资本市场效率直接研究测度模型进行了改进，将以销售收入为基础的现金流敏感法改进为以分部资产回报率为基础的现金流敏感法，即基于上期资产回报率的现金流敏感系数法（CFSa），能够更好地体现投资意义。这里引入时间滞后因子，是因为在进行资本投资决策时，采用上一期的现金流回报能力来反映投资机会。具体的计算公式如下：上式中，若计算的结果CFSa大于0，则表示企业内部资本市场有效；反之，则企业内部资本市场无效。
尽管我国自2007年开始实施现行会计准则，但我国的上市公司在年报中对分部信息的披露还不完善，有的披露了分部交易信息但是不规范，披露的方法和格式都不统一。要想对国有企业集团内部资本市场总体有效性进行评价，需要获取大量的样本和数据，特别是涉及2008 ~ 2014年7年的所有沪深国有上市公司的批量样本数据时，采用国有上市公司分部的数据是不能完成的。因此，在使用基于资产回报率的现金流敏感系数法时需要对样本数据做进一步处理和完善。
2. 测度方法的完善。在研究国有企业集团内部资本市场时，理论上应将国有上市公司内部资本市场作为一个整体，对国有上市公司分部的资金使用情况进行测度，鉴于国有上市公司分部信息披露的问题，在数据的获取上存在困难，仅仅选取几家或一家不具有代表性。本文将所选取的国有上市公司按照实际控制人进行归类，将同一实际控制人下的所有国有上市公司组成一个整体，称为系族国有企业集团，严格来说是广义的系族国有企业集团。而将这些广义的系族国有企业集团下属的每家上市公司视为一个分部，通过以上处理，便可以用本文所采用的模型对我国2008 ~ 2014年样本国有企业集团内部资本市场效率进行测度。
3. 国有企业集团内部资本市场效率评价方式。本文对样本国有企业集团内部资本市场是否有效采用两种方式进行评价，即：对样本个别国有上市公司以及整体的有效性分别进行评价。一是根据样本国有上市公司计算现金流敏感系数CFSa，若CFSa大于0，则国有上市公司内部资本市场有效；若CFSa小于0，则国有上市公司内部资本市场无效。二是根据国有上市公司现金流敏感系数进行描述性统计分析，通过现金流敏感系数的每年分布均值判断总体的有效性。为了进一步判断样本总体的有效性，还对现金流敏感系数正负进行统计，计算效率值为正的样本占总样本国有上市公司数量的比重，当该比重大于等于50%时，则国有企业集团内部资本市场总体有效。
（三） 样本上市公司总体分布统计
从表2中可以看出，每个企业集团内拥有上市公司数量平均为2 ~ 4个，2009 ~ 2011年企业集团拥有的上市公司数量逐年递增，平均个数为2.91、3.08和3.33。其原因可能是随着我国经济的增长，企业通过重组和兼并等方式组成了多元联合集团，这样在数据中表现为系族企业集团的数量逐年增多，大型企业集团拥有更多数量的上市公司。2012 ~ 2014年企业集团拥有的上市公司的数量保持稳定。
（四）全部样本实证检验结果评价
本文基于上期资产回报率的现金流敏感系数法，对1005家国有上市公司组成的313家系族国有企业集团分别计算现金流敏感系数，将计算的313家系族企业集团的CFSa值，通过Spss20.0软件进行描述性统计。从表3可知，全部样本所有的CFSa均值为0.0002308，均值为正数，因此，国有企业集团内部资本市场总体是有效的。从各年描述性统计来看，各年的均值也都为正数，说明国有企业集团内部资本市场是能够有效配置资源的。
通过计算2009 ~ 2014年中国沪深两市上市公司系族国有企业集团内部资本市场配置效率，得出有效组占比总体达到62.79%（如表4所示）。已有研究数据表明，2003年和2004年我国系族企业集团有效比为56.06%，2004 ~ 2008年五年间我国系族企业集团有效比分布在49% ~ 61%。通过对比发现，我国系族国有企业集团内部资本市场的配置效率在逐步提高，说明随着我国经济发展，企业规模不断增大，越来越重视国有企业集团内部资本市场。
四、研究结论及展望
（一）研究结论
随着我国市场经济制度的完善，深化国有企业改革成为不可回避的问题。特别是在“一带一路”战略背景下，我国国有企业集团“走出去”成为一种趋势。面对不断扩大的企业规模及复杂的企业组织结构，应该建立什么样的国有企业管控模式来提高企业效率，这是本文研究的重点。通过对国有集团管控模式的理论和文献进行回顾，本文对国有企业集团管控模式三种类型的特点进行了详细分析，认为财务管控型模式能更好地适应我国国有企业集团发展。而内部资本市场作为财务管控型模式有效的组织和实现形式，其效率越高，国有企业集团管控型模式就越能发挥作用，国有企业价值也会随之提高。
本文选取2008 ~ 2014年1005家国有上市公司组成的313家系族国有企业集团分别计算现金流敏感系数，通过基于上期资产回报率的现金流敏感系数法模型，检验发现我国国有企业集团内部资本市场是总体有效的，但是也有部分国有企业存在内部资本市场效率低下的问题。因此，应加强国有企业集团财务管控模式建设，提高企业运行效率，不断完善国有企业集团内部资本市场，提高国有企业集团内部资本市场的效率。
为了提高国有企业集团内部资本市场效率，建议在国有企业内部建立财务公司。财务公司具有信息优势和有效的监督职能，在企业集团中发挥着集中管理资金、缓解融资约束、降低融资成本的作用。利用财务公司调度资金、优化资源配置的特点，提高内部资本市场效率，从而优化国有企业集团财务管控型模式。内部资本市场有无效率可以通过集团总部的资金流向进行判断，若总部资金流向资源配置效率高的分部或子公司，则说明内部资本市场是有效的，否则是无效的。这种定量判定资源配置效率的方法，也为优化国有企业集团财务管控型模式提供了参考。
（二）展望
由于我国财务法规对企业分部数据披露没有严格要求，对内部资本市场效率的研究只能以国有企业集团各子公司的数据替代，若采用分部数据则更为准确，但披露分部数据的公司很少。要想将企业内部资本市场作为国有企业财务管控型模式的组织和实施方式，还需要进一步研究国有企业集团内部资本市场运行效率的影响因素，后续将对这方面进行深入研究，从而优化国有企业财务管控型模式。
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