【作　　者】
胡 凡

【作者单位】
（陕西理工学院经济与法学学院，陕西汉中 723000）

【摘　　要】

      【摘要】新型城镇化是推进中国现代化进程的战略选择，巨量资金需求和原有投融资机制的不合理是当前城镇化所面临的突出问题， “土地财政+投融资平台”的投融资机制已经不能满足新型城镇化的要求。改变传统的投融资模式，通过发行市政债、大力推行基于PPP理念的项目融资方式、投融资平台资产证券化等途径，建立健全市场主导型投融资新机制，促进市场化、可持续的资金保障体系构建，是推进新型城镇化战略的关键。

关键词】市场主导；投融资机制；新型城镇化\新型城镇化是当前中国经济社会发展中最重要的议题之一。与以往的城镇化相比，新型城镇化“以人为本”的核心理念决定其除基础设施硬件建设外，还将大幅增加城市公共服务和社会保障，资金需求量大、期限长、外部社会效应强于商业效应是新型城镇化面临的主要困难。据国家开发银行估算，未来三年我国城镇化投融资需求量将达到25万亿元，平均每年需要8万亿元投资，约占全年全国近40万亿固定资产投资额的20%，到2020年前中国需要至少50万亿人民币的新投资用于城市建设。如何满足城镇化巨量融资需求是无法回避的现实，建立和完善资金保障体系是亟须解决的问题，中国快速的城镇化必然需要一个大规模的资金跨时空匹配机制来支撑。
《国家新型城镇化规划（2014 ~ 2020）》提出，要建立透明规范的城市建设投融资机制，以保障新型城镇化过程中所需资金的多元化和可持续供给。解决这一问题的关键，是深化投融资体制改革，建立健全城镇化投融资的市场机制，改变以财政收入为主导、以地方投融资平台和土地资源融资为主的传统投融资模式，逐步转型为以财政资金引导、市场资金配合的市场化投融资模式，创新新型城镇化投融资机制势在必行。
一、中国城镇化投融资机制的变迁
中国城镇化投融资机制变迁的动力是中央和地方的财税体制。无论是分税制改革、取消农业税，还是试点房产税、增值税扩围，都是影响城镇化财政融资的重要因素。改革开放前的城镇化着力于城市尤其是大中城市的基础设施建设和基础产业投资，政府财政资金是投融资主体。近年来，伴随着中国经济的快速发展和改革的深入，尤其是20世纪80年代的“拨改贷”和90年代分税制改革之后，地方投融资平台和土地资源融资逐渐成为城镇化建设主要的投融资渠道。在过去的三十年里，这种投融资机制凸显了巨大的优势，也极大地推进了中国城镇化进程。
20世纪80年代中期，经过基本建设投资改为银行信贷在北京、上海、广东三个省市及纺织、轻工、旅游等行业的试点后，基于试点取得的良好效果，“拨改贷”投融资模式开始在全国各行业全面推行。甚至在传统的公共财政领域，银行贷款也开始被大规模使用于早期城镇化建设，这一时期城镇化的重点在于基础设施的建设和改造。“拨改贷”的实施，加强了建设单位的经济责任制，提高了投融资效率。
从1994年分税制改革和2006年的农业税改革来看，一方面，财政收入占GDP比重明显上升，尤其是中央财政税收大幅度增加，但与此同时财权向中央的集中直接导致了地方政府财政出现困难，弱化了地方政府的财政收入能力。1993年到2010年，中央税收占整个税收的比重由22%提高到51.1%，地方政府财政收入除了地方税收，只能依赖于中央转移支付。另一方面，1994年作为政策性银行设立的国家开发银行，设立之初致力于融资支持基础设施、基础产业和支柱产业（简称“两基一支”）的建设和发展，并逐渐将业务领域拓展为大中小城市及县域的城市基础设施。
这种基础设施建设的融资新模式正是得益于地方政府信用与银行贷款的结合，由此城镇化建设负债融资模式开启并迅速发展。这一模式在很长的一段时期内成为城镇化资金筹集的有效途径。毋庸讳言的是，尽管此时的城镇化建设兼具了公共产品和使用者付费双重属性，这样的模式也依然是以政府为投融资主体，并没有从根本上发挥市场基础性配置资源的作用。20世纪90年代中后期以来，伴随着经济发展和产业升级，城镇化率不断提高，对城市公共服务事业、基础设施以及社会保障体系的建设都提出了更高的要求。城市化和工业化对财政资金的需求增大，地方政府面临着巨大的资金投入压力。而与此相悖的是，城市市政公用设施建设支出显著增加，地方财政收入占全国总财政收入比例下降，分税制改革带来的地方财权事权不匹配使得地方政府财政收支不平衡， 地方政府只能想方设法弥补资金缺口。由于分税制改革明确了土地出让金收入全部划归地方政府，这就为地方政府通过征用土地取得土地出让收益提供了合理依据。
在这样的背景下，土地有偿使用制度开始被推广，“土地财政”成为地方经济发展的主流模式，其运作方式主要有三种：一是通过低价征用高价转让取得转让金收入，二是将土地资源进行抵押获得银行信贷收入，三是通过发展房地产业带来相关税费收入的增加。有资料表明，土地出让金收入在地方财政收入中占相当大的比例，尤其在2010年土地出让收入占到地方财政收入的近70%。另有资料表明，与土地相关的税收收入也呈逐年增加的趋势， 2010年土地相关的税收收入达到27.5%。也就是说，这一年地方政府财政收入几乎全部来自土地资源收入。“土地财政”作为地方财政收入的重要来源之一，在很长一段时期内为地方政府提供了可靠且充足的城镇化建设资金。
近年来兴起的地方投融资平台，是以地方政府信用为支撑，以银行贷款为主要筹资渠道，以经营收入、公共设施收费和财政资金等作为还款来源的法人机构，通过直接或间接有偿使用资金，将资金投向亟须发展的领域。其中，城市基础设施建设和公共服务是其主要的投资方向，是地方政府城镇化建设重要的资金来源之一。地方政府组建投融资平台进行基础设施和城市建设方面的融资由来已久，而真正使投融资平台发挥主导作用的则是2008年发生的国际金融危机。2008年出台的“4万亿” 的刺激经济计划，地方财政承担了2.82亿万元，占总计划的70%，包括土地资源收入的地方财政和中央转移支付很难支撑这项巨额的投资计划，地方政府只能通过构建地方投融资平台公司来筹集资金，以此缓解城市基础设施和服务设施投融资需求的矛盾。
2009年初，中国人民银行与中国银行业监督管理委员会联合发布《关于进一步加强信贷结构调整促进国民经济平稳较快发展的指导意见》，提出“支持有条件的地方政府组建投融资平台，发行企业债、中期票据等融资工具，拓宽中央政府投资项目的配套资金融资渠道”。这被地方政府视为对地方政府投融资平台的肯定和鼓励，此后地方政府投融资平台的数量和融资规模呈现飞速发展的趋势，为城镇化建设提供了长期大量的资金。审计署《全国政府性债务审计报告（2013）》指出，截至2013年6月底，全国各级政府负有偿还责任的债务206 988.65亿元，负有担保责任的债务29 256.49亿元，可能承担一定救助责任的债务66 504.56亿元
从政府层级看，省级、市级、县级、乡镇政府负有偿还责任的债务分别为17 780.84亿元、48 434.61亿元、39 573.60亿元和3 070.12亿元。融资平台公司、政府部门和机构、经费补助事业单位是政府负有偿还责任债务的主要举借主体，分别举借40 755.54亿元、30 913.38亿元、17 761.87亿元，融资平台占总体比重为40%。
二、当前城镇化建设投融资机制的局限性
1. 资金总量不足仍然是当前城镇化存在的突出问题，《国家新型城镇化规划（2014 ~ 2020）》指出，到2020年常住人口城镇化率达到60%左右，户籍人口城镇化率45%左右，2013年我国城镇化率为53.73%。据国务院发展研究中心测算，城镇化率每提高一个点，就需要1万亿投资。诺瑟姆（Ray.M.Northam）的“城市化过程曲线”表明，城镇化水平从 30%上升到 60%的区间是城镇化加速阶段。这一阶段城市人口快速增长，城市规模扩大数量增加，新型城镇化是以人为中心的城镇化，基础设施建设、公共服务体系、社会保障体系都需要大量的资金投入。据国家开发银行预计，未来3年我国城镇化投融资资金需求量将达25万亿元，城镇化建设资金缺口约为11.7万亿元。而2013年至2015年，财政资金仅能支持当年城镇化新增投资的五分之一。 到2020年，传统基础设施投资需求将达到20万亿至30万亿元。 而传统城镇化与信息化的结合，又会在城市基础设施领域创造出不少于10万亿元的投资需求。综合来看，到2020年，中国基础设施建设资金可能需要30万亿至40万亿元；与此同时，如果中国政府债务规模控制在60%左右，则到2020年可新增的政府债务（按不变价格估算，含国债）不会超过20万亿元；在政府安全的负债空间范围内，预计中国推进新型城镇化过程中，一般城镇化建设、农民工市民化成本以及信息化建设等资金缺口，大概在10万亿至20万亿元。
该《规划》还提出，要加快发展中小城市，有重点地发展小城镇以带动农村城镇化。但实际情况是，多数中心镇原有基础设施落后，需要大量的资金投入，以陕西省为例，重点示范镇建设资金缺口达到80%以上。创新投融资机制，拓展新型城镇化投融资渠道，增加资金总量的供给，是新型城镇化的当务之急。
2. “土地财政”的短期性和不可持续性是当前城镇化无法回避的又一难题。“土地财政”是地方政府预算外收入的主要来源，是当前我国城镇化投融资的重要形式。过去三十年的城镇化主要靠财政投入，当地方财政无法完全覆盖城镇化建设领域时，就只能通过出让土地和以土地出让金为基础的举债方式来解决。财政部数据显示，2013年全国政府性基金收入比上年增加14 704亿元，增长39.2%。其中地方政府性基金收入（本级）48 007亿元，增长40.3%。这主要是土地出让合同成交价款增加较多，国有土地使用权出让收入41 250亿元，比上年增加12 732亿元，增幅高达44.6%。
“土地财政”的局限性也在这个过程中逐渐显现出来。第一，土地作为不可再生稀缺资源，依赖土地收入增加政府收入和拉动经济增长本身就是违背经济规律的。数量的有限性决定了可供出售的土地必然会减少，以土地出让而带来的财政收入也会随之减少，其将无法再为新型城镇化提供更多的资金，资金来源的可持续性将会遭遇危机。第二，土地财政有悖于代际公平性。土地出让金是将未来几十年的土地收益一次性收取。一方面，该做法提前透支了未来的经济增速，大规模的投入也容易造成投资效率的低下；另一方面，土地作为人类基本的生存资源，如果不顾中国国情和生态环境保护的要求，以提高财政收入为目的进行过度开发，势必带来更多的经济和社会问题。“涸泽而渔，焚林而猎”是贻害子孙后代的事，也会牺牲中国未来经济增加机会，这也是近年来中国政府反复强调要严守18亿亩耕地红线的主要原因。因此，当前必须深化土地资源市场化改革，从根本上扭转 “土地财政”在地方政府财政收入中的主导地位，以有效而持续的方式增加新型城镇化资金供给。
3. 地方政府投融资平台是基于“土地财政”的出让金和税收难以满足推进城镇化建设而建立的城市建设功能机构。其主要作用在于调动社会资金和银行贷款，融资的主要形式包括银行项目贷款、发行“城投债”、融资租赁和信托私募等商业融资。其中，银行贷款作为传统的融资方式之一，仍然是地方政府投融资平台融资主体。
截至2012 年底，11个省级、316个市级、1 396个县级政府承诺以土地出让收入偿还的债务余额为34 865.24 亿元，占省市县三级政府负有偿还责任债务余额93 642.66亿元的37.23%。
当前投融资平台存在的问题突出表现在两个方面：
第一，城镇化建设快速增长的融资需求和规模，可能会造成巨量隐形的政府债务，而投融资平台还债方式主要是土地资源收入。地方投融资平台的银行贷款期限一般在5年以内，而地方基础设施项目多属于中长期项目，部分信托贷款的期限甚至更短，因此增加了地方政府偿债压力，加剧了短期债务风险。国家审计署报告显示，截至2013年6月底，省市县三级政府负有偿还责任的债务余额为105 789.05亿元，比2010年底增加38 679.54亿元，年均增长19.97%。其中：省级、市级、县级年均分别增长14.41%、17.36%和26.59%。
第二，由于投融资主体设立和运作的不规范、平台公司的治理结构不合理而导致的信息不透明和约束机制空缺。从目前实际情况看，一方面，地方政府既是投融资公司的独资者，又是平台投融资决策者，同时还是投融资项目的执行者，不具备现代企业法人具有的决策、监督、管理三位一体的内部治理结构和经营决策机制，引发了决策管理不科学、资金使用效率低下等问题；另一方面，平台公司基本处于公共财政、公共投资的监督体系之外，既缺乏政府权力机关的组织监督，又缺乏公共监督和市场监督，由此容易引发债务风险。      
三、创新市场主导型投融资机制，推进新型城镇化建设
十八届三中全会通过的《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》针对 “推进城市建设管理创新”提出，“建立透明规范的城市建设投融资机制，允许地方政府通过发债等多种方式拓宽城市建设融资渠道，允许社会资本通过特许经营等方式参与城市基础设施投资和运营，研究建立城市基础设施、住宅政策性金融机构”。 “两个允许、一个建立”为解决新型城镇化“钱从何来”的核心问题提供了新思路。无论是允许地方政府发债融资，还是允许社会资本参与城市建设投资和运营，都释放出将新型城镇化投融资问题交给市场解决的积极信号，市场主导的城镇化，是要让人口、土地、金融都由市场来决定和选择，通过市场主体实现资源的配置。创新新型城镇化投融资机制，通过发行市政债、大力推行基于PPP理念的项目融资方式、投融资平台资产证券化等途径，促进推动建立市场化、可持续的资金保障体系，彻底转变“投资靠土地财政、融资靠贷款举债”的旧模式，建立以市场为主导的投融资新机制，是推进新型城镇化战略的关键。
1. 以发行市政债的方式推进城市基础设施和公共设施建设是破解土地财政难题、创新新型城镇化投融资机制的重要措施之一。与目前我国的地方投融资平台相比，发行市政债对地方政府的要求更高，信息披露也更加透明，更有利于控制地方政府的债务风险，解决目前地方政府大量隐性负债的问题。其优势体现在三个方面：一是市政债券为新型城镇化提供长期稳定的资金来源，解决我国目前“土地财政+投融资平台”无法解决的新型城镇化巨量资金需要的问题，这也是大多发达国家的普遍经验。二是市政债券的发行是在金融市场上的直接融资方式，能充分发挥资本市场的作用，通过强制性信息披露和信用等级等市场约束准确反映债券发行主体的风险水平，并进行合理定价，透明度高。三是市政债券通常由地方政府或者地方政府授权的公用事业机构发行，对资金使用范围、偿债责任划分和收入来源都有明确约定，因此具有较好的财政纪律约束。
发行市政债券应该着手以下三个方面的工作：第一，建立统一规范的市政债券信用评级体系。由于我国各地区经济发展水平、金融环境和资本市场的都存在较大差异，因此，一方面，需要通过信用评级机构真实地反映不同地方政府的信用状况，为投资者提供客观中立的信用信息以识别债券风险，从而提高发债主体信息披露透明度，为投资者提供投资参考。另一方面，地方政府为了市政债券的顺利发行必将主动改善信用状况，发展地方经济、规范自身债务治理水平，进而促进地方经济持续和健康发展。第二，根据项目性质不同分别发行项目收益债和一般责任债，地方政府对这两类债券负有的偿债责任不同。一般责任债是以发行者的征税能力作保证，其信用仅次于国债，通常用于公益性较强的项目，偿还来源是地方政府的税收收入；项目收益债是与特定的建设项目相联系的债券，项目本身有现金流，可盈利且有偿债能力，其偿还来源是项目自身的未来收益，地方政府不承担或仅承担部分或有偿债责任，发行项目收益债需要注意的是尽可能避免政府直接参与，而由专业机构进行，以确保债券发行的信息对称性。现有的城投债可以转换为此类债券。第三，统筹安排市政债融资总量，制订城镇化建设融资规划，充分考虑各地区经济发展水平，遵循地方政府可持续发展的原则，防止代际不公平的现象出现，防范地方政府过度举债。
2. 推行基于PPP理念的公私合营项目融资方式，通过允许外资和社会资本以特许经营等方式参与城市基础设施投资和运营是新型城镇化市场主导型投融资机制创新的又一可行路径。基于PPP理念的公私合营融资方式是公共部门和私营部门基于各自经验建立的一种合作经营关系，通过适当的资源分配、风险共担和利益共享，以满足公共需求。在新型城镇化战略实施中推广使用PPP模式不仅有利于减轻财政负担，还能吸引社会资本，拓宽城镇化融资渠道，改进公共行政管理理念和政府监管，也有利于改善公用事业的运营和服务质量。在PPP模式中，BOT是最常用的一种引入民间资本、公私合营的项目融资方式，其理论基础是特许经营制。从理论上讲，这种城市建设投融资新模式增加了垄断性市场的可竞争性，通过投标者为获得特许经营权所进行的竞争，改进了生产效率和分配效率。这种机制为我国新型城镇化的融资开拓了新的渠道，并较为有效地引入了竞争，为地方政府提供了有关潜在供给者竞争力的信息，减少了既有经营者在成本方面误导政府管制者的状况，同时，中止或更换特许经营权的威胁会促使经营者提高经营效率。
推行PPP模式的关键在于：一是根据城镇化建设项目特性，选择合适的项目融资方式，引导市场资金流入城镇化建设项目。二是建立包含相应的法律法规和政策文件在内的制度框架，指导民营企业和外国资本等市场化主体参与城市基础设施的投资和运营。三是定期统计包括PPP项目在内的或有负债，公布数据，以明确财政约束。
3. 将地方政府投融资平台资产证券化，有利于新型城镇化通过资本市场实现直接融资，是盘活地方政府存量资产、将投融资平台推向市场的有效尝试。资产证券化（ABS）是以项目（包括未建项目）所属的全部或部分资产为基础，以该项目资产所能带来的稳定预期收益为保证，经过信用评级和增级，在资本市场上发行债券的项目融资方式，其性质属于直接融资。地方政府投融资平台经过多年的投资已经形成了大量基础设施和土地储备等存量资产，其中包括市政建设、城镇基础设施建设和交通实施等在内的投资项目未来，其在具有稳定的现金流。通过发行以这些现金流为支持的证券，面向资本市场融资，将流动性很弱的固定资产和中长期贷款转换为流动性良好的现金资产，实现市场对资源的有效配置。资产证券化一方面为地方政府提供了优于银行贷款的金融市场直接融资方式，并通过信用增级降低融资成本，化解地方政府融资平台和银行体系风险，提高了资产收益率；另一方面，投资者通过这种新的投资渠道取得高于国债收益的投资回报，降低投资风险。
目前投融资平台证券化的具体措施是：第一，合理选择可以证券化的投融资平台资产，选择盈利性项目作为证券化基础资产，准确预测项目未来收益现金流，设定债券的期限和利率。第二，制定和完善与资产证券化相关的法律法规，规范参与资产证券化的特设机构、发起人或原始权益人、发行主体、信用评级机构和增级机构以及受托人等多方主体的设立、运营和退出。第三，采取有效的风险控制手段，防范地方政府投融资平台业务的风险，确保其顺利进行。
主要参考文献
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马庆斌 刘诚.中国城镇化融资的现状和政策创新［J］.中国市场，2012（16）.
程楠.地方政府“土地财政”的成因及解决思路［J］.中小企业管理与科技，2012（4）.
肖翔.企业融资学［M］.北京：清华大学出版社，2011.
【基金项目】陕西省教育厅2014专项科研计划项目（14JK1124）“陕南中小企业发展与新型城镇化关联性研究”